【沪港通资金流向】沪港通是零和游戏下的博弈 套汇动力难带增量资金

化解国企融资之困的产物  

最近，A股犹如神功护体，无视宏观经济数据疲软，走出一波牛市行情。毋容置疑，其背后引入活水资金的沪港通拉动作用难以抹杀。9月26日，《上海证券交易所沪港通试点办法》及相关配套规则的发布，这意味着沪港通已迟尺之遥。  

沪港通的魅力在于唤醒存量资金，吸引增量资金入场。无论是上交所，还是联交所，双方均都在构建一个强劲的外资预期，强化蓝筹价值低估舆论引导。在强烈的赚钱暗示效应下，吸引资金入场买入指标股，以此拉动股指上涨。  

如此“一石二鸟”的设计，为何直至今日才姗姗来迟？其实，沪港通的原名本是“港股直通车”(through-train)，早在2007年8月份，外管局便宣布启动这一计划，作为限定条件交易必须通过中国银行天津分行进行。消息公布后，立刻引发香港股市大涨。不过，这项令股市热血沸腾的计划却遭遇国务院急刹车。  

原因在于政府没有充分考虑此项政策将带来的影响。当时监管者担忧该计划将是内地资金过剩逃跑的难得机会，从而导致巨额资金流出国内股市和银行。同时，出于对投资者风险及泡沫考量，恒生指数当时亦狂热的无以复加。当然横亘于两地制度化的本质差异等诸多因素，也成为政策胎死腹中不可忽视的原因。  

而现在经济转型又逢“三期”叠加，急需搞活股市这谭死水，特别是对于庞大国企蓝筹而言，其融资抽血实质上无异于抽水机，也成为A股病态的不可承受之重。因此引入活水已成为必选项。而盘活蓝筹激活股民埋单既避免抽水机之骂名，又能达到融资之目的。这也不难理解为何沪港通标的成份剑指蓝筹。  

存疑的零和游戏

从沪港通试点办法和相关配套规则来看，政策的核心仍在于以小力量撬动大作用。也即为双方既不想改变现有的规则，又都想吸引彼此的资金入场。因此沪港通理论上是一场零和游戏下的博弈。  

目前两地无论是交易制度和交易时间带来的信息不对称差异，还是投资理念造成的需求差异和风险厌恶差异，均是无法逃避的现实。以交易制度和交易时间为例，A股市场采取的是“T+1”的交易制度，且实行严格的10%涨跌幅限制。H股则是“T+0”，也即没有涨跌停板的限制。A股当日收盘后，H股仍然有1小时的交易时间。这种信息不对称硬是将不同市场连结在一起，通过交易资格、投资标的、总额度和日额度上设置维稳防火墙以此规避规则的不同。  

其实，吸引资金入场的关键在于是否存在赚钱效应。A+H股折价差异性被视为赚钱效应的有效利器。然而，通过梳理两地股价的折价差异，目前同种股票在A股的和H股价格敞口越来越小。这种趋同的一致性，理论上缺乏共同上涨的支撑。即便有部分股票仍存在折价差异性，但又抛出另外一个问题，谁战胜了谁？  

有分析如此形容，两者就好比自然界中的“正物质”和“反物质”，在聚变的条件不具备的时候，“正物质”和“反物质”可以相安无事。假定折价差异性构成聚变的条件，谁的能量高即可吃掉谁。这种此消彼伏的关系会否带动增量资金有待观察。一方面，QFII(合格境外机构投资者)、QDII(合格境内机构投资者)连年扩容，A股市场的资金渠道已非当年。国内个人投资者投资H股虽未合法化，但轻松投资H股并非稀奇的事情。另一方面，唤醒存量、激活增量资金根本动力还在于蓝筹创造高收益回报价值。  

套汇动力难带来增量资金

抛开沪港通因制度差异等带来的股市套利资本因素外，“沪港通”的开通却为热钱流入操作提供了一种新的便利渠道，也即为汇率套利。这种套利的动力会否诱发增量资金的登场？  

尽管沪港通对跨境资金流动实行封闭管理，卖出股票取得的资金只能沿原路径返回，但投资者面临的汇率风险仍不容忽视。因为沪港股市计价货币不同，沪港通必须面对人民币和港元之间的汇率转换问题。沪港通投资者除了在购买股票的时点上需要考虑汇率的折算之外，股票持有期间的汇率波动带来的溢价或者折价都将对投资损益带来影响。  

目前受香港局势影响市场气氛，港元汇价亦跌至约半年低位就是鲜明例子。由于港元紧盯美元，如果美元大幅贬值，人民币大幅升值，则意味着港元大幅贬值，投资港股的价差收益可能会被汇差亏损吞噬；反之则在价差收益的基础上获得更多汇差收益。  

基于汇率套利的存在，不过，此次只是放开了人民币跨境流动，并没有放开人民币的自由兑换，且因规模和交易规则等限制。因此对汇率和资本市场的反向作用力却相对有限且可控。  

也就是说，出于套利的动力，从目前来看，诱发增量资金入场仍然有待观察。  

结语：沪港通是化解国企融资倒逼的产物，难成A股牛市的通行证。因为寄希望这种既不想改变现有的规则，又都想吸引彼此资金入场，难以持续。

【沪港通资金流向】沪港通是零和游戏下的博弈 套汇动力难带增量资金

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