人民币外升内贬的原因|人民币内贬外升 央行有责任吗？

近日，央行调查统计司司长盛松成在国新办举行的新闻发布会上表示，社会上关于“央行发行了所有货币”的理解有误，央行只发行M0总量部分，M2增长快主要是因为储蓄增长快，用“货币超发”来评价不科学，只要物价没大幅上涨，就不能说货币存在超发问题。  

在目前国内信用创造倚重银行系统，金融压抑等加剧金融脱媒，市场多元化日益突出等背景下，用M2权衡货币超发确实不科学，因为货币超发是一种均衡状态偏离，而非数理逻辑，即衡量货币投放偏离均衡的核心指标是通胀和资产泡沫等价格指标。以统计局公布的CPI和PPI看，通胀并不明显，如国家统计局数据显示，最近十几年来中国物价涨幅平均在2%～3%，GDP增长则接近9%～10%。因此，央行新闻发言人以通胀来反驳货币超发具有合理性。  

不过，近年来人民币内贬外升现象等显示，居民真实感受的通胀显著高于统计数据，去年以来金融市场实际利率高企，房价非理性上涨等，暴露出中国货币投放确实偏离一般均衡状态。央行最新数据显示，去年年末M2余额达110.65万亿元，同比增长13.6%，M1余额33.73万亿元，同比增长9.3%，M0余额5.86万亿元，同比增长7.1%等，即便剔除目前的高信用创造速率，以M0同比增长7.1%撬动起去年GDP预计7.7%左右的增长确实不低。毕竟，去年全年新增贷款达8.89万亿元，同比多增6879亿元，而社会融资总额更是高达17.29万亿元，同比多增1.53万亿元等，反映去年市场信用创造依然维持高速扩展状态。  

与此同时，用谁直接制造或参与制造了M2有偷换概念之嫌。诚然，几乎所有经济社会主体都参与了货币信用创造，但这需区分主动与被动、施动与受动间的关系。事实上，央行的货币政策对市场的货币信用创造具有决定性作用。其一，管制下的低利率旨在以低融资成本鼓励和刺激市场信用创造。其二，当前以外汇占款为主的基础货币投放，不仅是央行变相的主动信用创造过程，也直接造成基础货币超发。  

由于国际收支双顺差下的外汇占款，要么对应的是外部储蓄，要么对应的是已出口的储蓄，而这些在国内都缺乏现实信用匹配，可看作是“多余”的货币或信用；因为，在开放体系下，资本项目顺/逆差对应的是经常项目逆/顺差，如此才不至于导致基础货币超发。这是近年来，央行被迫通过央票、提高存款准备金率等对冲外汇占款的主要缘由之一。  

去年以来，金融脱媒现象日益突出，市场真实利率陡峭化等，反映出市场正自发对冲管制低利率等下信用内生紧缩、而外生宽松之格局。如去年在新增信贷和社会融资总额再创阶段性新高背景下，出现两次“钱荒”和市场流动性紧俏常态化等，表现了市场开始自发去杠杆和信用创造自发步入紧缩状态，进而穿透出市场在信用创造上“树欲静”，而低管制利率鼓励信用创造“风不止”之虞。  

由此可见，货币超发是货币投放偏离一般均衡的状态，其直接通过真实通胀和资产泡沫体现而出。因此，若真实通胀和资产泡沫出现持续非理性上涨状态，及中国贸易条件出现恶化状态等，预示市场已向监管层发出货币超发的风险预警，央行等应采取措施促使经济金融市场回归一般均衡。忽视市场风险警示，将带来信用不可持续的泛滥，导致资源错配，放大信用风险敞口，使经济陷入债务和信用紧缩，甚至经济滞胀。  

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