医药行业前景分析|医药行业"新"变化的逻辑与估值切换 荐6股

　　金融屋财经网(www.joewu.cn)1月7日讯

　　国信证券认为：医药股早就不仅仅只具备防御性,而大致从2013年开始呈现较强的进攻性。2016年1月A股医药板块策略:传统白马股与“新”变化。(股市有风险，投资需谨慎。文中提及个股仅供参考，不做买卖建议。)

　　医药行业2016年1月投资策略:“新”变化的逻辑与估值切换

　　类别：行业研究 机构：国信证券股份有限公司 研究员：江维娜,邓周宇 日期：2016-01-06

　　从防御到进攻、从集中投资到发散投资的逻辑。医药股早就不仅仅只具备防御性,而大致从2013年开始呈现较强的进攻性,基于对传统行业的相对优势,医药股对大盘的溢价率保持在持续较高水平(相对全部A股PE溢价常年处于100%以上,相对沪深300溢价率常年处于150%以上)。而医药股进攻的方式日趋多样化,出现了从传统的追寻成长股的逻辑,逐步扩散到追逐主题热点、事件驱动和边际改善(收购创新产品、新技术、跨行业转型)的“新”变化。

　　背后的逻辑在于:1、资金偏好上升;2、产业变迁(行业逻辑+高估值体系带来实业和资本的正反馈。我们从2015年年度策略“新常态新产品新领域”到2016年年度策略“新模式新技术新消费”,持续阐述这一趋势。

　　医改促进产业变迁。“三医联动”的医改包括:医院改革(公立医院改革,引入民营资本解决医疗服务有效供给);医保改革(医保控费、商业健康险、医保支付方式改革),药品改革(探索医保支付价、严控药品注册流程,医药分家、放开网售处方药限制、重塑医生激励机制)。顺应潮流,市场产生了:医疗服务流程再造(分级诊疗、慢病管理、O2O等);商业流通模式再造(“药房托管-智慧药房+GPO”);医疗福利管理(PBM向商业健康险延伸)。产业正发生深刻变局,新的投资逻辑正在确立。

　　多层次资本市场体系与高估值体系建立了研发化为成果的路径、使得实业和资本出现正反馈机制。硅谷之所以成为硅谷是在于成熟的风投体系的支撑。目前A股VC、PE、三板和二级市场退出机制的成熟提升了研发成果往前推进的可能性、

　　以及被上市公司收购的可能性,而A股结构性高估值体系使得上市公司具备了收购能力(可以接受较高的对价去收购处于研发阶段后期的产品以规避风险,而不用冒险去收购早期研发产品),而收购带来上市公司估值的进一步提升,随后估值提升进一步促进上市公司提升研发投入的规模,正反馈形成。边际改善、莫过如此。

　　2016年1月A股医药板块策略:传统白马股与“新”变化。白马股具备投资价值的原因在于长期增长动力并未衰竭,相反护城河在加深:资源型企业的品牌价值在持续提升,龙头企业更有能力借助资本开拓新领域并提升市场占有率。而新“变化来自于两条主线:一是企业跨界转型,拥抱“新技术、新模式、新消费”;二是,制剂龙头从招标降价向招标放量业绩反转(海外与国内)。1月投资组合:天士力、东阿阿胶、康美药业、上海医药、华润三九、嘉事堂、华海药业、海王生物、华邦健康。

　　华海药业:原料药业绩平稳,国际制剂业务高速增长

　　华海药业 600521

　　研究机构：国联证券 分析师：刘生平 撰写日期：2015-10-26

　　事件:2015年10月22日发布三季报:公司2015年Q1-Q3实现营业收入24.21亿元,同比增长34.09%;实现归母净利润3.35亿元,同比增长65.73%;基本每股收益0.43元,符合预期。

　　点评:

　　业绩高增长。公司原料药业务和制剂业务稳定增长。净利润增速大于收入是由于同期无高额短期融资券的利息支出、汇兑收益和政府补助所致。

　　原料药和中间体业务营收稳定增长。2015年Q1-Q3实现营业收入约14.53亿元,同比增长约30%,主要是沙坦类产品和神经类产品销售大幅增长。三季度原料药业务由于平台检修,导致部分车间两个月停产,而原料药今年价格波动较小对停产影响有所缓和。目前原料药目前产能已恢复,订单充裕,预计全年增速保持30%左右。

　　国际制剂业务营收大幅增长。2015年Q1-Q3制剂业务实现营业收入约9.68亿元,其中国际制剂业务同比增长43%。预计全年制剂业务有望增长40%左右。

　　加强合作和研发,海外制剂业务长期受益可期。8月份,华海美国和普洛康裕签署战略合作协议,双方将展开化学原料药及制剂产品在美国市场的业务合作,这为公司的产品申报和提升销售份额夯实了基础。目前公司有30多个ANDA申请文号,预计未来每年有5 -10个ANDA 文号获批,海外制剂业务将长期受益。国内制剂业务随着招标进展加快,有望受益于中标放量。

　　维持“推荐”评级。预计公司2015年-2017年EPS分别为0.54元,0.72元和0.96元,对应2015年10月22日收盘价24.53元的PE分别为45.3倍,33.5倍和25.5倍。考虑到公司主营的稳定增长和仿制药持续获批带来的估值提升,维持“推荐”评级。

　　风险提示: 1、销售不达预期; 2、仿制药审批不达预期。

　　嘉事堂:高值耗材业务快速增长,PBM加速推进

　　嘉事堂 002462

　　研究机构：渤海证券 分析师：王雯 撰写日期：2015-10-27

　　前3季度公司业绩保持高速增长,PBM加速推动

　　前三季度公司实现收入约为58亿元,同比增长51%。其中纯销(包括GPO约4.6亿)收入约30亿元,高值耗材板块实现收入约26亿元,连锁药店实现收入约1个多亿。公司高值耗材业务在外延并购以及内生增长的带动下,保持了高速增长,带动公司业绩大幅增厚,剔除掉去年出售中青旅股票影响后,公司净利润同比增长了47%。

　　公司传统纯销业务受制北京招标延后,但仍保持了稳健增长。PBM业务方面公司在蚌埠和鄂州的2个项目正加速推动落地,公司根据当地的环境以及合作的情况因地制宜采用灵活多样的方式对细节进行设计推动项目的实施,目前已经有2位副总在当地常驻,处于在当地设立主体公司阶段。

　　新董事长企业背景出身,目前将按之前战略走下去

　　公司新任董事长续总上月刚刚入职,此前当任过中国青年出版总社社长,以及共青团中央下属港股上市公司高管,下属企业的负责人,具有较深厚企业运营和管理经验。此次团中央调任续总担任嘉事堂董事长也是结合了其职业生涯背景考虑,续总非纯粹的行政官员。另外嘉事堂目前依托“药品纯销+高值耗材代理”两翼,以PBM业务为医药电商的切入点,未来拟从心内高值耗材代理向骨科耗材进军的总体发展思路目前看没有变化,未来也应该有较好前景。

　　纯销、高值耗材以及PBM多个亮点

　　我们认为:1)卫计委前几日刚刚下发通知,要求各省市在11月底前开标并杜绝二次议价。嘉事堂目前在北京二三级医院的开户率达到了95%以上,公司通过供应链创新等加强与医院的关系,已做了相当的准备。北京新一轮招标将有助于扩大公司在二三级以上医院的市场占有率。公司目前在二三级医院的纯销仅15亿,而这块总市场约500亿,公司还有很大的空间可拓展。另外二次议价的杜绝对公司的GPO业务也构成了一定的利好。我们认为北京招标落地后,公司每月医疗端增长将会有显著提升。

　　2)公司下属的高值耗材板块的增资已在8月份完成,增资金额4.57亿,总注册资本达到10亿。此次增资为公司和各下属子公司的个人股东同比例增资,显示了下属个人股东对公司发展的强烈信心。此外资本金提升后,公司解决了一部分的资金压力。随着公司耗材业务的扩张,公司应收帐款以及财务出现了一定程度增长,这也是商业公司在发展中面临的共同问题。

　　公司拟加强对业务结构调整,将一些利润低资金占用大的代理等业务进行一定程度缩减。公司心内耗材业务规模已经覆盖全国27个省市800多家三级医院,已经做到了细分市场的第一,未来有望进一步向骨科拓展。3)公司正着力推动PBM在蚌埠和鄂州2地落地,未来有望在全国控费意愿强的地区复制。公司在药品二次议价方面能力较强,是业内首先创造性地引入GPO模式的公司,具备天然的PBM基因。

　　投资建议和盈利预测

　　暂不考虑增发带来业绩摊薄影响,预计15-17年EPS分别为0.75、1.03和1.38元。维持增持评级。

　　华润三九三季报点评:收入增长提速,平稳可期

　　华润三九 000999

　　研究机构：中航证券 分析师：沈文文 撰写日期：2015-10-30

　　2015年三季度报告:

　　报告期内公司实现营业收入181,568.09万元,同比增长14.81%;归属于上市公司股东的净利润20,138.84万元,同比增长35.91%;扣非后的净利润为15,963.39万元,同比增长11.88%。前三季度公司累计实现营业收入551,137.79万元,同比增长8.51%;归属于上市公司股东的净利润82,847.94万元,同比增长17.66%;扣非后的净利润为77,968.07万元,同比增长12.36%。

　　收入恢复增长。前三季度,公司营业收入的同比增长率分别为7.78%、-4.79%和14.81%,净利润的同比增长率分别为17.24%、0.55%和35.91%,营业收入恢复双位数的增长速度,我们判断自我诊疗(OTC)业务和处方药业务双双增长提速。由于去年同期基数为零,红糖姜茶和养卫宝等大健康新品带来了部分增量收入。

　　受项目产能释放推动,中药配方颗粒的收入增速预计在30%以上,在中药注射剂品种整体增速放缓的前提下,有力推动了处方药业务的增长。同时,华蟾素等产品的非注射剂型,如片剂和口服液等保持了良好的销售增速。在卫计委“禁止二次议价”等政策出台之后,招标进展和产品降价预期有望好转,我们预计公司四季度有望继续保持双位数的增长速度。

　　整合值得期待。报告期内,公司完成了对浙江众益制药股份有限公司(以下简称“众益制药”)100%股权的收购计划,众益制药由股份公司变更为有限责任公司。众益制药的产品以抗感染药物为主,1-2月实现营业收入7,174.23万元,净利润为795.58万元,在整合完成后,借助华润三九抗感染类药物的销售渠道,众益制药的业绩增长有望提速,增厚公司业绩。

　　短期展望。在管理和经营效率充分提升的情况下,我们认为华润三九内生增长基本保持平稳,增量收入还看大健康产品和并购产品的销售状况。

　　风险因素:药品降价的风险;中药材价格上涨的风险;并购低于预期的风险。

　　我们维持原来的预测,预计公司2015-2017年的EPS分别为1.23元、1.36元和1.48元,对应的动态市盈率分别为20.76倍、18.77倍和17.31倍,考虑到公司的恢复性增长和合理的估值水平,维持买入评级,目标价30.75元。

　　上海医药:业绩稳步增长,电商业务向前推进

　　上海医药 601607

　　研究机构：国信证券 分析师：江维娜 撰写日期：2015-11-02

　　三季报业绩符合预期

　　2015年Q1-Q3实现销售收入790亿元,同比增长15.0%;归属上市公司股东净利润21.8亿元,同比增长13.9%;扣非净利润20.5亿元,同比增长20.4%;业绩增长基本符合预期。

　　医药工业发展稳步提升

　　2015年1-9月医药工业收入88.8亿元,同比增长6.93%,其中重点产品收入49.5亿元,同比增长11.7%。医药工业毛利率49.73%,同比提升1.88个百分点。在招标降价下实现毛利率提升显示出医药制造6-sigma管理执行有力,有效降低了生产成本。根据卫计委7号文与70号文规定,各省份将在年底前完成医药招标工作。根据各省已公布的招标细则,剩余省份未规定中标价格左右联动。因此,公司预计在未完成招标的12个省的中标价将在该省原中标价的基础上下降10%-15%,风险基本可控。

　　医药分销快速增长,零售业务稳步发展

　　2015年1-9月医药分销业务收入698亿元,同比增长16.0%。若排除并购影响,分销业务内生增长约14%,其中在福建、江苏等地由于渠道下沉销售增长20%以上。零售业务销售收入35亿元,同比增长14%,其中医院合办药房与DTP药房是增长的主要动力。公司医药电商稳步推进。上药云健康在2015年三季度与丁香园签订战略合作协议,成为其线下诊所的独家药品供应合作伙伴。电商业务未来将与更多的线上线下诊所合作并进行处方导流,同时线下零售药店不排除外延并购以增强电商业务的配送能力。

　　风险提示药品招标降价;医药电商业务进展不达预期。

　　业绩稳步增长,电商业务向前推进,维持“买入”评级

　　我们预测公司2015-17年EPS分别为1.11/1.26/1.42元,同比增长14.8%\13.6%\13.3%。目前股价对应的估值为17x\15x\14x。考虑公司业绩增长确定性高和电商业务综合优势明显,我们维持“买入”评级。

　　康美药业:非公开发行募集81亿,互联网+大健康战略加速落地

　　康美药业 600518

　　研究机构：申万宏源 分析师：罗佳荣 撰写日期：2015-12-11

　　投资要点:

　　事件:公布非公开发行预案募集资金81亿,公布员工持股计划草案认购金额不超过1亿非公开发行5.2亿股,加速互联网+大健康战略的全面落地。本次非公开发行5.2亿股,发行价格15.47,募集资金81亿元,其中大股东认购39.5%,增发完成后大股东持股比例将从30.4%提升至31.4%,华安资管、长城国瑞、天堂硅谷和员工持股计划分别认购25亿、15亿、8亿和1亿,

　　一方面定增资金可以直接缓解2016年的财务费用和银行还款压力(2014年以来财务费用和短期借款持续提升),为公司全面布局互联网+大健康战略提供支撑;另一方面大股东大比例参与彰显管理层的经营信心,今年以来签订的十余项战略合作协议后续有望加速落地。

　　首次推出员工持股计划,核心高管大比例认购。员工持股计划通过定增的形式认购不超过1亿,锁定期三年,激励对象包括副董事长、董秘、副总经理、财务总监、总经理助理等7位高管,其中副总李建华的认购比例高达50%。这是公司史上首次推出员工持股激励,核心高管大比例认购再次显示了管理层的经营信心,同时为当前的二级市场价格提供了一定的安全边际。

　　中医药产业链布局优势突出,期待战略合作协议的加速推进。康美已经形成了中医药产业链的全面布局,上游在吉林、云南等主要中药产地建立GAP生产基地,中游拥有亳州、普宁、玉树、玉林、陇西、安国等国内核心药材交易市场和电子化交易平台,成为多方利益的协调方和产业标准的制定者,下游合作2000家以上的医疗机构并大力推广药房托管业务,实现产业链的全面延伸。

　　2015年以来公司在广东、青海、云南等省分别签订了10余项战略合作协议,在中医药产业链延伸、产学研结合、互联网合作等方向取得重大进展,12月4日公告与星河控股合作建设“互联网+”社区健康服务中心使康美进一步深入基层服务,预计随着本次定增的完成,互联网+战略将加速落地。

　　互联网+战略推动业务模式升级,具备长期投资价值。公司历时十年,投资近百亿打造中药全产业链布局,互联网+战略布局已经历时数年,康美互联网+不是风,而是业务模式和商业形态升级。我们认为康美股价仍处于估值修复区间,公司战略布局清晰,随着互联网+战略的推进,估值水平有望继续修复并进入持续提升阶段。我们维持2015-2017年每股收益预测0.65元、0.82元、1.01元,增长25%、26%、23%,预测市盈率29倍、23倍、18倍,维持“买入”评级。　天士力:工业增速放缓,生物药布局加快

　　天士力 600535

　　研究机构：渤海证券 分析师：王雯 撰写日期：2015-11-05

　　天士力发布三季报,1-9月公司实现营业收入和归母净利润分别为93.8亿和12.2亿,分别同比增长1.85%和6.88%。其中单3季度公司收入和归母净利润分别增长1.4%和-1.8%,每股收益1.14元,我们点评如下:

　　投资要点:

　　工业增长放缓,受大环境影响

　　前3季度公司工业和商业分别实现收入46亿和47亿元,分别同比增长4.19%和-1.19%。工业增长的放缓与整个医药行业环境有较大关系,商业同比负增长主要由于公司主动对商业业态进行了优化,减少了药品调拨业务,加强了医院等终端销售。从毛利率看,工业和商业都有一定提升,其中工业毛利率提升了1.27个百分点,达到71.95%;

　　商业毛利率在业态优化背景下毛利率提升了1.56个百分点,达到7.43%。费用方面,除管理费用有超过20%的较高增长外,销售费用个位数增长(5.6%),财务费用也得到了很好控制,同比负增长(-8.6%)。从半年报的管理费用细分看,增长比较快的是研发费用(30.7%)和员工薪酬(31.6%)细分科目,业务招待费等有较明显控制,出现了较大的负增长。

　　积极扩展产品线,布局生物制药

　　8月,公司与香港上市公司亿胜生物的全资子公司签署关于重组蛋白药物战略合作框架协议。10月,子公司上海天士力与关联企业CBCSPVIILIMITED、韩国Genexine公司三方签署合作协议将共同组建天视珍公司,引进Genexine公司多种具有在国际上领先水平的长效蛋白类药物,在中国合作研发新药。

　　公司积极布局生物药,扩展现有产品线。

　　投资建议

　　公司是中药国际化的领军企业之一,明年丹滴通过FDA认证是较大概率事件,这将开启天士力成长的新篇章。虽目前药品政策环境难言乐观,但龙头企业有望受益于行业洗牌带来的市场份额的提升。公司有望受益于内生强大的产品储备和优秀的渠道能力驱动下增长,另外外延并购也值得期待。中长期的成长前景看好,暂维持盈利预测和增持评级。

　　风险提示:招标限价、医保控费等政策影响、FDA不及预期

医药行业前景分析|医药行业"新"变化的逻辑与估值切换 荐6股

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